Fondos de inversión | Oleg Schantorenko (DJE Kapital): “No es necesario bajar los tipos porque la inflación sigue siendo alta en la eurozona”

La gestora de fondos de inversión alemana DJE Kapital aterrizó en España en marzo de 2019 apostando por el método FMM. Patentado por su fundador Jens Ehrhardt el método FMM consta de tres pilares: fundamentales (cómo se está desarrollando la actividad del negocio dentro de las economías más grandes del mundo); mercados (momentum, tendencia y dirección presentes en la renta variable); y flujos monetarios (cuánto dinero está disponible en los mercados financieros para que pueda fluir hacia la renta variable). La entidad cuenta con 17.000 millones de euros bajo gestión y su fondo más comercializado es el mixto DJE Zins & Dividende.

¿Cómo ve la situación macroeconómica tras las recientes bajadas de tipos del Banco Central Europeo (BCE)?

Seguimos teniendo una visión positiva sobre la economía global. La piedra angular es Estados Unidos y el consumidor estadounidense, que es responsable de cerca del 70% del PIB de EE.UU. Hacer un seguimiento de lo que ocurre con el consumo estadounidense es esencial, de cara a anticipar el comportamiento futuro de la bolsa, la renta fija y los bonos ‘high yield’ (de alto rendimiento). La economía de la eurozona, aunque algo más débil que la estadounidense, está desarrollándose mejor ahora en comparación a hace medio año o un año. Vemos fortalezas en el sector turístico del sur de Europa, se empiezan a ver datos positivos en Alemania… nuestra visión sobre la economía europea es más positiva ahora que hace un año.

En cuanto al resto del mundo, India ha sido una de las economías más fuertes en los últimos años y seguirá desarrollándose con fuerza e incluso China, que ha sido una de las fuentes de problemas  recientes y una gran incógnita, esencialmente sobre cómo están gestionando su crisis inmobiliaria. Aun así, creemos que, incluso con crisis inmobiliaria, no solo podrán crecer en torno al 5%, sino que también es posible, aunque no es fácil, que los inversores encuentren oportunidades en el mercado de renta variable chino.

Respondiendo a tu pregunta, creemos que los recortes de tipos no son tan necesarios ahora mismo. La inflación sigue siendo alta tanto en EEUU como en la eurozona, por lo que siguiendo el mandato de tomar decisiones en función de los datos no sería necesario recortar los tipos de manera inmediata. Incluso si el crecimiento se debilita esta bajada de tipos y las que podría acometer el BCE en lo que resta de año serán un estímulo para la economía de la eurozona y, por extensión, para la economía global.

¿Le preocupa la situación de la inflación en la eurozona?

Creemos que hay factores estructurales que hacen que la inflación sea más alta de lo que era en 2019. El principal impulsor sigue siendo el crecimiento salarial que se ha dado en los últimos años, pero hay factores inflacionistas en la mayoría de economías desarrolladas, que identificamos como las tres «D» de la inflación. Por un lado, la demografía: EE.UU, Europa, Japón y China están envejeciendo y esto significa que más personas salen del mercado laboral que las que ingresan, por tanto, hay una menor oferta laboral y hay una mayor presión salarial.

La segunda «D» sería la desglobalización. La tendencia que vemos ahora, cada vez más, de proteccionismo, de reubicación de las cadenas de suministro… Muchas empresas producen en China, pero quieren tener una segunda cadena de suministro en caso de que algo ocurra en ese país. Tener una cadena de suministro adicional es costoso, y en términos de balance, son inversiones en activos que necesitas pagar por adelantado antes de poder usarlos. Creemos que esto llevará a precios más altos.

La tercera «D» es la descarbonización. El mundo se ha comprometido a reducir las emisiones de dióxido de carbono a un ritmo muy rápido para mantener el calentamiento global bajo control. Y esto significa, guste o no a la gente y a los políticos, inversiones enormes en nuevas cadenas de suministro, en nuevas instalaciones de generación de energía. Esto es costoso, y será algo que los consumidores vean reflejado en sus facturas y en los productos finales que compren, al ser mercancía que debe ser transportada en un vehículo eléctrico. Los precios de la energía se reflejarán en todos los aspectos de la vida en algún momento.

Y, tal vez, para añadir otra «D» sería la deuda. En Japón ha sido un gran problema durante las últimas décadas, pero también en EE.UU. y en la Eurozona, especialmente en Francia e Italia. Vemos niveles de deuda mucho más altos que antes, y lo mismo se observa en el sector corporativo. Con tipos de interés más altos, esta deuda necesita ser atendida. Y en última instancia esto significa mayores costes para las empresas y, por ende, una presión al alza en los precios.

¿Qué esperan de las elecciones estadounidenses?

Las elecciones en Estados Unidos son las más significativas para la economía y la geopolítica global. Donald Trump lidera por más de un 1% las encuestas nacionales y también lo hace en seis estados clave. Desde nuestra perspectiva, hay una probabilidad muy alta de que Trump sea reelegido, aunque sigue arrastrando asuntos judiciales, y es el escenario con el que trabaja todo el mercado. Esto tendría repercusiones en política exterior, en China, México, Europa, la OTAN, los aranceles… Así que, con esa combinación sería mejor para la economía europea que Biden continuase siendo presidente. Sin embargo, si observas la política económica de Estados Unidos, la política fiscal, honestamente no esperamos que haya mucha diferencia. Y esto se debe a los déficits presupuestarios que hemos visto en los últimos años. Estados Unidos ha estado gastando más dinero del que ingresa y esperamos que si Biden es reelegido probablemente continuará por el camino del gasto y aumentará los subsidios. Mientras que con la vuelta de Trump, probablemente habrá recortes en los impuestos, como ya vimos en 2016. Así que ambas medidas son negativas para los déficits, no habrá mucha diferencia en términos de política fiscal independientemente de quién llegue a la Casa Blanca en enero de 2025.

¿Y cómo valoran los resultados de las elecciones europeas? 

Creemos que el giro a la derecha era un movimiento esperado. En comparación con las últimas elecciones europeas, que estuvieron dominadas por las políticas verdes, esto ha cambiado y ahora la política migratoria ha marcado las eleccione. Hemos visto la reacción en Francia ahora con las elecciones anticipadas, que curiosamente coinciden con las elecciones en el Reino Unido, lo cual… Es algo que la gente no esperaba. Este año es muy intenso en elecciones, hay en India, en EEUU, las europeas… Sin embargo, en los mercados esto ha pasado desapercibido y vemos más repercusiones en política exterior que en política fiscal.

¿Cómo ve la situación de la economía española?

Lo que más nos importa son las dinámicas de inflación, porque lo que importa para el BCE no es solo la inflación de toda la Eurozona, sino también la inflación en cada país. En España, la inflación ha repuntado, está en el 3,6%. Con el BCE recortando tipos es un desafío difícil rebajar este porcentaje. Pero, en general, los países del sur de Europa se benefician del turismo y de un euro más débil. España, con todo, parece estar en una senda muy sana. La alta inflación es un desafío que tendremos que ver cómo se desarrolla cuando los recortes de tipos del BCE tengan su impacto.

¿Dónde ven oportunidades en el mercado de renta variable?

La mayor exposición en renta variable en este momento es la tecnología. Nos preocupan las valoraciones, pero esta preocupación se ve superada por la fortaleza en el crecimiento de los beneficios, los altos márgenes y el alto flujo de caja. La tecnología es un motor estructural de crecimiento orgánico para nosotros. El sector financiero, que incluye a bancos y aseguradoras, atraviesa un buen momento gracias a los tipos de interés. Las compañías de seguros, en particular, están en una posición perfecta en este momento. Por un lado, están aumentando las primas de seguros para los clientes por la inflación, y por otro lado, están invirtiendo esas nuevas primas generando altas rentabilidades.

¿Y en renta fija?

Nos gusta mucho la curva del dólar estadounidense en este momento. Cómo invertimos en euros, unos tipos más altos en EEUU son, por así decirlo, un diferencial de rentabilidad (‘carry’). Y, por supuesto, hay que tener en cuenta el riesgo de cambio, que ha sido beneficioso desde la perspectiva del euro. Los activos en dólares estadounidenses son más atractivos y, si diferenciamos entre la exposición soberana, es decir, el riesgo puro de duración, y el riesgo de crédito, es decir, emisiones corporativas y deuda de empresas, preferimos los bonos corporativos. Los bonos de tres a cinco años representan un período cómodo para analizar a los emisores, y es lo que nos gusta en ese mercado.

¿Cuál es la filosofía de inversión de DJE Kapital?

Somos gestores muy activos. No creemos realmente en los mercados de capitales eficientes. No creemos que el consenso sobre los datos económicos fundamentales sea correcto a lo largo del tiempo, ni que las empresas estén valoradas correctamente. Por eso creemos que podemos generar valor para nuestros clientes tanto en la asignación de activos como en la selección de valores.

¿Se consideran inversores ‘contrarian’, es decir que van contra la tendencia del mercado?

Tácticamente sí, pero no es el ADN de la compañía ir contra la tendencia del mercado. Algunos inversores dicen que no se les paga por ser ‘contrarian’, sino por tener razón. Si el consenso tiene razón, queremos ser parte del consenso. Si el consenso no tiene razón, no queremos ser parte del consenso. No invertimos pensando en índices de referencia o en la competencia; hacemos lo nuestro y si resulta ser ‘contrarian’, estamos felices de serlo, y si está más cerca del consenso, también está bien para nosotros.