Las bolsas descuentan un aterrizaje suave, pero «debemos ser prudentes» los próximos meses

En opinión de Álvaro Antón, Country Head de abrdn para Iberia, los mercados que prevén unos resultados favorables son vulnerables a un deterioro de las condiciones económicas y de la confianza.

«Cuando no se materialice el crecimiento de los beneficios previsto en la renta variable, estas valoraciones elevadas tendrán que moderarse y se producirán fuertes caídas. Por su parte, los bonos del Estado, que ya se negocian con rendimientos inferiores a los tipos de interés oficiales, sobreestiman, a pesar de todo, los tipos de interés al contado de los próximos años y representan un buen valor», dice.

Como comenta, algunos datos económicos han proporcionado señales esperanzadoras. «El retroceso de las cifras de inflación general y el descenso del número de ofertas de empleo en EEUU permiten albergar las esperanzas de un aterrizaje suave. Al menos es posible que las presiones del mercado laboral disminuyan sin necesidad de que se produzca una recesión. El consumo podría verse impulsado por un aumento de los salarios reales en lugar de por un fuerte crecimiento del empleo, y la economía podría funcionar a pleno rendimiento».

Aunque en teoría es posible, creen que esta noción de reversión indolora al equilibrio económico es probablemente un espejismo. «Resulta improbable que los bancos centrales, y por extensión el resto de nosotros, se salgan con la suya con tanta facilidad», apunta.

RENTA VARIABLE, BONOS DEL ESTADO Y BONOS CORPORATIVOS

En cuanto a la renta variable estadounidense, destaca que se ha disparado al aumentar los múltiplos de valoración (como la relación precio/beneficios) después de que la inflación subyacente alcanzara su nivel máximo el pasado octubre, «lo que suscitó la esperanza de que lo peor ya había pasado y anticipó un resurgimiento del crecimiento de los beneficios que se espera comience a finales de este año».

«La relación precio/beneficios (PER) del S&P 500, situada hoy en 21 veces, es sólo un poco inferior al nivel de finales de 2021, que rondaba las 23 veces. Y eso que el tipo de interés real a 10 años en Estados Unidos es de casi 3 puntos porcentuales superior al de entonces. Tradicionalmente, los rendimientos más elevados se traducen en menores beneficios futuros descontados, lo que implica múltiplos de valoración más bajos».

Desde este punto de partida, en abrdn son prudentes en cuanto a las oportunidades en la renta variable de los mercados desarrollados: «Aunque la tendencia alcista sigue siendo fuerte, el hecho de que un aterrizaje suave esté descontado en los precios, y que creemos que este resultado es irrazonablemente optimista, significa que vemos los rendimientos futuros sesgados a la baja. Consideramos que habrá mejores niveles de compra en los próximos doce meses».

Sobre los bonos del Estado de EEUU, prevén que el ciclo de subidas de tipos de la Reserva Federal (Fed) llegue a su fin este verano y que los tipos vuelvan a bajar gradualmente hasta el 3% en los próximos tres años. «Suponemos que esta valoración del mercado refleja un compromiso entre dos estados del mundo distintos y, del mismo modo, excluyentes».

Consideran que uno de ellos sugiere una inflación elevada y un crecimiento robusto, lo que hace que los tipos de interés se mantengan elevados durante un prolongado periodo de tiempo. En el otro escenario posible, los desfases inherentes a la política monetaria han dado lugar a una falsa sensación de seguridad. «Una vez que se dejen sentir todos los efectos del ajuste anterior, la economía se dará la vuelta, el miedo a la inflación dará paso a la preocupación por la desinflación, el desempleo aumentará y los bancos centrales responderán de la única forma que conocen: bajando los tipos de forma agresiva».

Ambos resultados son posibles, pero siguen convencidos de que las señales más fiables se encuentran en los indicadores de futuro, como los adelantados, el crecimiento monetario, los sectores de bienes y manufacturero y los datos de las encuestas. «Estas cifras nos indican que el segundo escenario sigue siendo más probable que el primero. Para nosotros, poder comprar activos defensivos relativamente baratos en lugar de activos cíclicos relativamente caros a medida que el ciclo se acerca a su inevitable conclusión es una atractiva propuesta de asignación de activos».

Por último, sobre los bonos corporativos, explican que la tendencia alcista de los mercados de renta variable en los últimos seis meses ha tenido su contrapartida en otros activos de riesgo y de carácter cíclico. Esto se ha traducido en un importante estrechamiento de los diferenciales de los bonos corporativos con grado de inversión y de alto rendimiento. Este movimiento se ha producido a pesar del aumento de los impagos en EEUU, Europa y Reino Unido. «Por lo tanto, nos preocupa en cierta medida que los mercados de crédito no estén compensando adecuadamente a los inversores por el nivel de riesgo de impago que prevemos».

Sin embargo, a diferencia de la renta variable, afirman que los inversores en crédito pueden beneficiarse de la subida de los rendimientos de la deuda pública que se ha producido durante el mismo periodo. «En este sentido, aunque nos preocupa la valoración del riesgo de impago, consideramos que los rendimientos totales son relativamente atractivos para el crédito con grado de inversión, dada nuestra visión alcista de la deuda pública mundial».

«Esto es menos cierto en el caso de los bonos de alto rendimiento, donde el riesgo corporativo incorporado en el diferencial pesa más y, por tanto, el resultado está más correlacionado con la renta variable. Este entorno debería ser positivo para los inversores activos, cuyo análisis les permitirá evitar valores especialmente vulnerables por la debilidad de sus balances», concluyen.